In Glasfaserkabel investieren: Vier Breitbandmöglichkeiten

Aug 09, 2023

Einst galten Glasfasernetze als risikoreiche Anlageklasse. Doch da sich die Glasfasertechnologie im letzten Jahrzehnt bewährt hat, sind diese Vermögenswerte zu den beliebtesten unter Private-Equity- und institutionellen Anlegern geworden, die auf der Suche nach stabilen, langfristigen Cashflows sind, die die Infrastruktur bieten kann. Im Jahr 2021 wurden 94 Deals für Glasfaseranlagen abgeschlossen, davon etwa 80 Prozent (75 Deals) für Fiber-to-the-X-Netzwerke (FTTX) – der Begriff bezeichnet eine Reihe von Netzwerkarchitekturen, die vor allem Haushalte an Breitband anschließen Services.1FTTX bezieht sich auf die verschiedenen Arten der Bereitstellung von Glasfaser für Verbraucher, wobei X durch H für Zuhause, P für Räumlichkeiten, N für Knoten, B für Keller oder Gebäude und C für Bordstein ersetzt werden kann. Bei 36 dieser Geschäfte wurde der gezahlte Betrag offengelegt, der sich auf insgesamt 33 Milliarden US-Dollar belief. Im Vergleich dazu gab es im Vorjahr 84 Deals, für 29 davon wurden etwa 30 Milliarden US-Dollar gezahlt (Abbildung 1).

Allerdings sind Angebote aufgrund ihrer Beliebtheit immer teurer geworden. Zwischen 2018 und 2021 lagen die Gewinnmultiplikatoren im Durchschnitt bei 16,8, verglichen mit 19,7 im Jahr 2021.2 Daten zu Fibre-Transaktionsmultiplikatoren, 2018–22, Dgtl Infra, abgerufen am 30. September 2022; und Preqin, abgerufen am 4. Oktober 2022. Multiples auf diesen Niveaus können es schwierig machen, den Business Case in bestimmten Märkten nachzuweisen, in denen die Abonnements die bisher beobachteten Abonnements übersteigen müssten. Wenn es beispielsweise um Greenfield-Rollouts geht, legen McKinsey-Analysen nahe, dass in einigen Märkten 80 Prozent aller Haushalte das Netzwerk des Anbieters abonnieren müssten, um über einen Zeitraum von 25 Jahren eine interne Rendite von über 10 Prozent zu erzielen.

Höhere Zinssätze und damit höhere Kapitalkosten sowie die Tatsache, dass viele der Glasfaseranlagen, die für Investoren am attraktivsten sind, bereits verkauft wurden, werfen für potenzielle Investoren noch zusätzliche Überlegungen auf, sodass die Frage berechtigt ist, ob die Glasfaser beliebt ist Das Blatt könnte sich bald wenden. In den ersten neun Monaten des Jahres 2022 ging die Deal-Aktivität leicht zurück (46 Deals im Vergleich zu 49 in den ersten neun Monaten des Jahres 2021), während der Gesamtwert dieser Deals um bis zu 21 Prozent zurückging (Abbildung 2). Dennoch stiegen die durchschnittlichen Multiplikatoren noch weiter an und erreichten in diesem Zeitraum 22,5.

Diese Zahlen werden stark von der Mischung der Deals beeinflusst. Die Gewinnmultiplikatoren lagen typischerweise im Bereich von 25 bis 33 für Glasfasergroßhandelsunternehmen wie Open Fiber Italy, Orange Concessions France und Uniti Australia, waren jedoch niedriger für kleinere, regionale Unternehmen mit Einzelhandelssparten, wie TalkTalk im Vereinigten Königreich und Vocus in Neuseeland. Ungeachtet dessen deuten unsere eigenen Untersuchungen und Erfahrungen darauf hin, dass noch viel Spielraum für viele weitere wertschöpfende Geschäfte besteht.

Zunächst einmal gibt es ein starkes Grundwachstum in der Branche. Es wird erwartet, dass der Datenverkehr in den nächsten fünf Jahren jährlich um etwa 20 Prozent zunehmen wird,3Ericsson Mobility Report, Ericsson, Juni 2022. und Glasfaser ist wohl die einzige Festnetz-Breitbandtechnologie, die derzeit in der Lage ist, die Geschwindigkeit und Kapazität bereitzustellen, die von Regierungen, Unternehmen, und Verbraucher.4Fiber bietet derzeit Geschwindigkeiten von bis zu 10 Gigabit pro Sekunde (Gbit/s), was schneller ist als alle älteren Festnetztechnologien (z. B. DSL und Kabel) und neuere Mobil- und Satellitentechnologien. Der feste drahtlose Docsis 3.1- und 5G-Zugang hat Geschwindigkeiten von 1 Gbit/s und der LEO-Satellit hat 5–25 Megabit pro Sekunde.

Glasfaserunternehmen bieten außerdem stabile EBITDA-Margen – typischerweise über 40 bis 50 Prozent für diejenigen, die Breitband für Verbraucher anbieten, und bis zu 70 Prozent für diejenigen, die Großhandelsdienste anbieten. Aber vielleicht ist die größte Sorge die Tatsache, dass Millionen Haushalte immer noch keinen Glasfaseranschluss haben. Das stellt eine enorme Kapitaleinsatzchance dar.

Investitionsmöglichkeiten in Glasfaser variieren je nach Zielmarkt (Ausstellung) stark. Die Wettbewerbsdynamik, die Regulierung und der Investitionsbedarf variieren in den verschiedenen lokalen Märkten eines bestimmten Landes und hängen weitgehend vom Umfang der gebauten Glasfaser ab. Märkte fallen typischerweise in eine von drei großen Kategorien:

Greenfield-Märkte: Der Investitionsbedarf in diesen Märkten ist immer noch erheblich und macht 253 Milliarden US-Dollar oder 60 Prozent der gesamten Glasfaserausgaben aus, die in den kommenden Jahren für die Anbindung von Haushalten geplant sind. Aufstrebende Märkte in Asien, Afrika und Südamerika, in denen weniger als 30 Prozent der Haushalte Zugang zu Glasfaser haben, gelten als Greenfield, ebenso wie einige westliche Märkte wie Deutschland, Griechenland und Belgien. Hier haben umfangreiche Altnetze und regulatorische Rahmenbedingungen den Glasfaserausbau behindert.

Beschleunigungsmärkte: Diese Märkte verfügen über eine erhebliche Glasfaserabdeckung. Zwischen 30 und 60 Prozent der Haushalte haben Zugang zu Glasfaser, die von einem oder mehreren großen Anbietern bereitgestellt wird. Um den Rest anzuschließen, sind Investitionen in Höhe von rund 131 Milliarden US-Dollar erforderlich. Mehrere europäische Märkte fallen in diese Kategorie, darunter das Vereinigte Königreich und Österreich, ebenso wie die Vereinigten Staaten.

Reife Märkte: Mehr als 60 Prozent der Haushalte haben in diesen Märkten Zugang zu Glasfaser, was bedeutet, dass die Möglichkeit für Investitionen in der Anbindung von Haushalten in ländlichen Gebieten und der Umstellung derjenigen liegt, die noch hybride Glasfaser-Koaxial-Netzwerke nutzen – eine Chance im Wert von rund 39 Milliarden US-Dollar. Auch in reifen Märkten ist die Trennung von Vermögenswerten eine Chance.

Unsere Analyse von 87 Ländern legt nahe, dass zwar bereits rund 900 Milliarden Euro für den Aufbau von FTTX-Netzen ausgegeben wurden, aber mindestens weitere 400 Milliarden Euro erforderlich sind, um alle Haushalte in denselben Ländern anzuschließen.5 Basierend auf einer McKinsey-Analyse von Haushalten, die bereits an Glasfaser angeschlossen sind, und solchen ohne Glasfaserverbindungen in 87 Ländern. Die Bereitstellungskosten basieren auf den BIP-pro-Kopf-bereinigten Baukosten pro Haushalt unter Berücksichtigung variabler Arbeitskosten. Natürlich ist der Zugang der Haushalte zu Glasfaserdiensten in einigen Ländern höher als in anderen und lässt sich grob in drei Gruppen einteilen: Greenfield-, Beschleunigungs- und reife Märkte (siehe Seitenleiste „Glasfasertechnologie ist universell; Glasfasermärkte sind lokal“). Doch auch Chancen liegen in FTTX-Deals, die aus bereits verlegten Glasfasern mehr Wert schaffen.

Für private Infrastrukturinvestoren, die den Sektor in Betracht ziehen, bestehen weiterhin einige Möglichkeiten, Glasfaserunternehmen direkt zu kaufen, aber dies ist nicht die einzige Möglichkeit, Vermögenswerte zu erwerben. Wir haben vier verschiedene Arten von Angeboten untersucht, die ebenfalls eine Bewertung wert sind. Jedes ist aus unterschiedlichen Gründen attraktiv, eignet sich für unterschiedliche Märkte, hängt von unterschiedlichen Erfolgsfaktoren ab und steht vor unterschiedlichen Herausforderungen. Wir haben gesehen, dass diese Geschäftsarten in Märkten einen Mehrwert schaffen, in denen andere Geschäftsarten möglicherweise unerschwinglich teuer sind.

Vier Deal-Strategien verdienen Überlegung: Partnerschaften mit etablierten oder neuen Glasfaseranbietern, die Übernahme von infrage gestellten Glasfaseranbietern, die Konsolidierung kleinerer Anbieter und die Übernahme eines etablierten Anbieters mit dem Ziel, die Glasfaseraktivitäten abzutrennen.

Zu den jüngsten Beispielen für solche Geschäfte zählen die Partnerschaften von Telefónica mit der Investmentgesellschaft CDPQ in Brasilien zur Gründung von FiBrasil. FiBrasil wurde im Juli 2021 gegründet und hat innerhalb von sechs Monaten 500.000 Haushalte mit Glasfaser versorgt. Innerhalb von vier Jahren sollen weitere 5,5 Millionen Haushalte und Unternehmen erreicht werden.6 „FiBrasil, Joint Venture zwischen Grupo Telefónica und CDPQ, nimmt den Betrieb in Brasilien auf.“ Telefónica, 23. Mai 2022. In Kolumbien schloss sich Telefónica ebenfalls im Jahr 2021 mit KKR zusammen, um ON*NET Fibra zu gründen, mit dem Ziel, innerhalb von drei Jahren 4,3 Millionen Räumlichkeiten in 90 Städten zu verbinden. Im Oktober 2022 gab das Unternehmen bekannt, dass es bereits zwei Millionen Haushalte angeschlossen hat.7 „Telefónica Colombia und KKR geben führendes Unternehmen für die FTTH-Bereitstellung bekannt“, Telefónica, 19. Juli 2021. Siehe auch „ON*NET Fibra übersteigt 2 Millionen Haushalte, die mit Glasfaser ausgestattet sind.“ in Kolumbien in nur 8 Monaten“, Impacto TIC, 3. Oktober 2022.

Bisher gab es nur wenige Deals dieser Art. Doch genau wie sie einst im Kabel- und Festnetz-Telekommunikationssektor vertreten waren, dürfte ihre Zahl mit zunehmender Reife des Glasfasermarkts zunehmen.

Beispiele für diese Art von Deal sind die Übernahme und Fusion der deutschen Unternehmen Inexio und Deutsche Glasfaser durch die Private-Equity-Unternehmen EQT und Omers.9 „EQT und OMERS übernehmen Deutsche Glasfaser, einen führenden Anbieter von Glasfaser-Internetzugang in Deutschland“, EQT, Februar 10, 2020. EQT hat außerdem mehrere Glasfaserunternehmen in den Niederlanden gekauft und fusioniert,10Siehe zum Beispiel „EQT Infrastructure und Stonepeak übernehmen DELTA Fiber“, EQT, 4. Oktober 2021. und FiberCop, im Besitz von TIM, KKR und Fastweb hat das Gleiche in Italien getan.11 „TIM, KKR Infrastructure und Fastweb: Einigung zur Schaffung von FiberCop erzielt“, TIM, 31. August 2020; „Der Zusammenschluss von TIM und Open Fiber könnte bis Ende Oktober vereinbart werden“, TeleGeography, 30. Mai 2022.

Ein wichtiges Beispiel ist die Aufteilung von Telefónica O2 in der Tschechischen Republik in O2 und CETIN. Die gemeinsame Marktkapitalisierung der getrennten Unternehmen hat sich in fünf Jahren mehr als verdoppelt.12Siehe „Können Telekommunikationsunternehmen durch Aufspaltung mehr Wert schaffen?“ McKinsey, 22. Januar 2020. Weitere Trennungen sind im Gange oder werden in Betracht gezogen, wie beispielsweise die von TDC in Dänemark,13 „TDC schließt teilweise Abspaltung von OpCo, NetCo ab“, TeleGeography, 12. Juni 2019. Síminn in Island,14“Ardian zur Übernahme von Míla, Islands größtem Telekommunikationsinfrastrukturunternehmen“, Ardian, 25. Oktober 2021. und Telecom Italia.15 „TIM: Definierter Umfang der potenziellen Trennung des Festnetzes (NETCO) von Diensten (SERVICECO), um das vertikal integrierte Modell zu überwinden “, TIM, 7. Juli 2022.

Der Erfolg vieler dieser Geschäftsarten hängt davon ab, dass einige Grundlagen richtig sind. Investoren benötigen ein umfassendes Verständnis der lokalen Marktkontexte, insbesondere bei der Verlegung neuer Glasfasern. In einem Markt beispielsweise verschärfte der Zusammenbruch eines großen Bauunternehmens den Arbeitskräftemangel, was es schwierig machte, Kapital schnell einzusetzen. In anderen Märkten haben sich Verbraucher und Unternehmen bei der Umstellung auf Glasfaser als langsam erwiesen, da sie die Anwendungsfälle, die Glasfaser ermöglicht, wie hochwertige Videos oder rasante Spiele, immer noch nicht nutzen, und scheinbar mit digitalen Abonnenten- und Hybrid-Glasfaser-Koaxialleitungen zufrieden sind.

Unabhängig von der Art des Geschäfts benötigen Anleger auch ein Leitfaden zur Wertschöpfung, der über die Effizienz des Kapitaleinsatzes hinausgeht, wenn sie ihre internen Renditeziele erreichen wollen. Die Fähigkeit, neue Anlagen mit bereits vorhandenen zu kombinieren – zum Beispiel ein Kundenstamm oder ein bestehendes Netzwerk – oder die Erfahrung bei der Trennung von Anlagen könnte sich als wichtig erweisen, ebenso wie die Fähigkeit, Betriebs- und Wartungskosten zu senken und die Verbreitung von Glasfaserkabeln durch kommerzielle Spitzenleistungen voranzutreiben.

Darüber hinaus sollten alle Investoren den Wert der Infrastruktur maximieren, indem sie über die Haushaltsanschlüsse hinausblicken. Möglichkeiten gibt es beispielsweise bei Fiber-to-the-Office oder Fiber-to-the-Business, Metro-Glasfasernetzen, Backhaul für Mobilgeräte und Edge-Computing.

Natürlich gibt es auch Risiken. Die Eile der Unternehmen, Glasfaserkabel auszubauen, und die Bemühungen der Regulierungsbehörden, den Wettbewerb durch die Förderung mehrerer Glasfasernetze zu fördern, könnten zu Überkapazitäten und sich überschneidenden Netzen führen. Und obwohl Glasfaser heute der Gewinner der Festnetz-Breitbandtechnologie sein könnte, kann die zukünftige Konkurrenz durch neue Technologien nicht ausgeschlossen werden. In einigen reifen Märkten in den Vereinigten Staaten und in Europa, wo die Kabeldurchdringung hoch ist, ist Docsis 4.0 möglicherweise eine kostengünstigere Möglichkeit, das Netzwerk zu aktualisieren, auch wenn möglicherweise weitere Upgrades erforderlich sind, um mit der erwarteten zukünftigen Leistung von Glasfaser Schritt zu halten. LEO-Satelliten haben ebenfalls einige Erfolge erzielt, ebenso wie der feste drahtlose 5G-Zugang (Fixed Wireless Access, FWA) in Gebieten mit begrenztem Glasfasernetz. In Indien kündigte Reliance Jio kürzlich Pläne an, 100 Millionen Haushalte durch 5G FWA zu erreichen – eine Einführung in einem Ausmaß, das die Wirtschaftlichkeit der Technologie erheblich verändern könnte.16Surajeet Das Gupta, „Reliance Jio sieht 100 Millionen Haushalte durch seinen 5G-Festnetzzugang“, Business Standard , 29. August 2022. Es könnten noch weitere Technologien auftauchen. Aber das Ausmaß der Chancen auf den Glasfasermärkten verdient eine weltweite Erkundung und die Anpassung von Strategien an die lokalen Marktbedingungen, um den größtmöglichen Nutzen zu erzielen.

Gerardo de Geestist Partner im Amsterdamer Büro von McKinsey,Lorraine Salazarist ein leitender Wissensexperte im Büro in Singapur,Eivind Tørstadist Partner im Osloer Büro undMartin Wrulichist Senior Partner im Wiener Büro.

Die Autoren danken Venkat Atluri, Dominic Chao Yu, Shu Chern Lim, Gustav Grundin, Jay Jubas, Heejo Kang, Thomas Lajous, Alexandre Mercier-Dalphond, Andrew Mullin, Beltran Simo und Julia Wu für ihre Beiträge zu diesem Artikel.

Dieser Artikel wurde von Daniel Eisenberg, einem leitenden Redakteur im New Yorker Büro, herausgegeben.